« Equity » négatif

Certains des ratios que nous regardons dans la méthode RP-PR comprennent le « E » de Equity.

Ainsi nous évaluons la rentabilité d’une entreprise avec entre autres le  « ROE« , et la maîtrise de son endettement avec le ration D/E.

Mais il arrive que certaines sociétés analysées aient un « E » négatif, rendant inopérant nos ratios habituels.

E<0 : Comment est-ce possible?

Rappelons tout d’abord un point absolument fondamental : les ratios ne sont là que comme « proxy », comme représentation simple (simpliste parfois) mais surtout facile d’accès des vraies notions que nous souhaitons évaluer.

« La mot n’est pas la chose, la carte n’est pas le territoire ». Et le ratio ROE n’est pas la rentabilité, mais une des mesures que nous utilisons pour représenter la rentabilité, dans un processus basé sur une « check list » simple et reproductible (nous utilisons aussi le FCF/Sales, le ROIC, et d’autres pourraient être utilisées).

Rappelons que le E de Equity est une notion du Bilan. En français, l’équivalent sont les Capitaux Propres. Il représente un des modes de financement des « Assets », l’autre étant les « Liabilities ».

Pour simplifier, les « Assets » ( « Actifs ») sont financés par les Capitaux propres apportés par les actionnaires dans le cas des sociétés que nous considérons (« Equity ») + les dettes (« Liabilities »). Soit : Assets = Equity + Liabilities.

Nous avons donc:

Equity = Assets – Liabilities.

 

Si les « Liabilities » sont supérieures aux Assets, alors l’ Equity devient négatif.

Cela signifie-t-il que la société frôle la faillite imminente, les dettes étant  tellement lourdes que la valeur de la société, si elle était liquidée, serait négative?

E<0 : a fuir ?

C’est possible dans certains cas, mais ce n’est pas automatique. Cela peut certes signifier que les Liabilities sont trop élevé (encore faut-il savoir pourquoi) ou que les Assets sont anormalement bas. Beaucoup de facteurs peuvent rentrer en ligne de compte:

  • Les « Assets » sont sous-évalués.

Avoir un Negative Equity dans une société parfaitement saine résulte parfois de la sous-évaluation des Assets. Par exemple, leur valeur comptable a été calculée sur leur coût historique moins les dépréciations, alors que la valeur réelle des Assets, même revendus dans une vente panique (« fire sell ») serait bien plus élevée.

Lorsqu’une société rachète ses propres actions, la valeur de ce rachat se déduit également de la valeur de l’Equity.

  • Méthode comptable utilisée pour comptabiliser les pertes précédentes.

Les pertes peuvent être considérées comme des Liabilities et reportées jusqu’à future annulation (en effaçant de futurs profits par exemple). Ces pertes peuvent n’exister que sur papier, permettant néanmoins à la société de continuer à fonctionner, même en déclarant des pertes.

  • Effets de change

La société peut rencontrer un effet négatif des taux de change qui déprécie la valeur de certains Assets. Cela peut arriver quand le département financier n’a pas chosi de « hedger », de se protéger contre les risques de change.

  • Provisions importantes

Impactant les Liabilities, ces provisions peuvent être portées pour des évènements n’étant pas encore matérialisés, comme des accords à l’amiable autour d’un problème environnemental par exemple.

  • Modification dans la valeur des Intangible Assets

Que ce soit la valeur de la marque, les goodwill etc, ils peuvent être impactés et subir une décote alors que les Liabilities restent inchangées. Cela cause mécaniquement une diminution de l’Equity.

 

Bref, ces exemples non exhaustifs nous montre qu’un Equity négatif n’est pas automatiquement le signe que la société est condamnée, non rentable et promise à une disparition prochaine.

Je suis d’ailleurs actionnaire d’une société extrêmement saine et profitable, dont l’Equity est négatif : Philip Morris!

Alors qu’elle génère un FCF de presque 7 Md $, avec un FCF/Sales de plus de 25 (!), elle affiche un Equity de… -13 Md $!

 

Morale de tout cela : un ratio, surtout pris isolément, n’est pas significatif. La plupart du temps il faut creuser un peu plus pour voir ce qui ce cache derrière.

Dans une optique d’investissement « automatisé », basé sur une check-list comme l’est la méthodologie RP-PR préconisée sur ce site, on peut néanmoins éliminer dans une première approche les sociétés ayant un Equity négatif. On va certes jeter quelques pépites avec le reste, mais c’est un risque raisonnable.

A contrario, si vous souhaitez investir dans une société qui apparait suivant d’autres ratios comme profitable et raisonnablement endettée, il ne faut pas se laisser intimider par un Equity négatif, mais aller un peu plus loin dans l’analyse pour voir si il s’agit réellement d’un problème ou simplement d’un effet de la méthode comptable.

 

 

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